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作者：十年财务自由之路

上海机场逻辑总结及操作策略

上海机场在上周五发布业绩预告和《补充协议》后，昨天开盘跌停，到中午将近40多亿资金封死在跌停板，看空主力如此强势，到底是情绪主导还是上海机场根本逻辑发生改变？

上周六在公号发布了一篇关于上海机场的评价，主要内容是关于业绩预告和保底提成，考虑到分析的太局部，而且大多数人只看文章不考虑整体情况，为避免歧义，所以后来删了。

下面简单讲一下上海机场的根本逻辑是否发生了改变。

一、保底销售提成模式发生重大变化

（1）原合同保底提成模式

上海机场在2018年与日上签订了《上海浦东国际机场免税店项目经营权转让合同》，执行时间为2019-2025年。其中规定了月收费模式，即月销售提成和月保底提成两者取其高，说白了就是销售提成和保底提成哪个高上海机场就按哪个收。

①销售提成有一个计算方式：月实际销售提成=Σ（各分类月实际销售额×对应分类销售提成比例），简单理解就是可以拿到免税综合销售提成的42.5%。

②保底提成就简单了，如下表，就是说，不管上海机场怎么倒腾，最少也能获得下表中对应年限的提成。

上海机场免税业务发展迅速，所以很少拿保底提成， 以2019年为例，上海机场拿的提成是52.1亿，远高于保底的35.25亿。

（2）《补充协议》保底提成变化

因为这两年疫情影响，日上觉得上海机场没什么流量，在白嫖租金，所以签订了《上海国际机场股份有限公司关于签订免税店项目经营权转让合同之补充协议》，简称《补充协议》。

这个协议的主要目的是改变提成模式，因为之前的合同保底提成是固定的，现在日上在上海机场卖不出东西，没有收入还要倒贴那么多租金，就算上海机场是亲儿子也不能这么干呀，所以商量下来，灵活调动提成。

因此就有了这个《补充协议》，主要内容如下表。具体的条款不贴进来了，简单说就是2020-2015年的保底提成不再按照以前那种固定模式来了，而是按照和流量挂钩的模式，这也就使得提成没有下限但是有个封顶，不过这个顶在2022年之后有一点变化，保底加了一个1.2411的放大系数，不细讲了。

（3）《补充协议》是否对提成封顶

有些机灵鬼拿着这份《补充协议》越看越迷糊，甚至发现了“漏洞”，这保底协议怎么没说超出国际客流量上限了该怎么算啊？下面我来解析一下。

这份协议是有封顶的，之前的合同不再具有效力，这一点我在路演时讲解有误，这里更正，但是不影响大逻辑。

说白了就是2021-2025年如果国外疫情不过去，国际客流量上不来，那免税租金就维持低位，不会再有以前的光辉。

二、上海机场长期逻辑根基并未动摇

大多数人最担心的并不是上海机场长期逻辑有没有变，而是上海机场什么时候会止跌。作为一个投资者，只关注短期的情绪我觉得是很难在市场长期存活下去的。就比如今天，《补充协议》确实对上海机场是个利空，但更多的是情绪的宣泄，几十亿封死跌停板出不来，说明机构资金也很不淡定。

上海机场的逻辑到底有没有发生改变？

（1）国际客流量疫情后恢复毋庸置疑

上海机场免税业务能如此强悍，最根本的原因是国际客流量庞大，2019年大约3800万人次。什么概念呢，就是说上海机场的免税店商场每年有将近4000万人来来去去，这是不用推销、不用打广告的免费流量，放在全球都是顶尖的。

国际客流量在疫情之后恢复的逻辑是非常清晰的，这里见解分歧较小，就不再细说。

（2）免税购物需求增长潜力巨大

上海机场免税业务的迅速提升一方面得益于庞大的客流量，另一方面也离不开强劲的购买力。光有流量没有人愿意买也不行不是，但出入境人群基本都是高净值人群，购买力自然不用担忧。从去年离岛免税销售火爆也能看出来，国内免税购物需求及其旺盛，和韩国、香港比也还有很大提升空间。

（3）离岛免税和市内免税对上海机场的影响

这是上海机场面临的唯一不确定性。离岛免税对上海机场的影响相对较小，因为消费场景不同，上海机场主要消费场景是出入境人群顺带消费，而离岛免税是目的性消费。市内免税对上海机场的影响要稍微大一些，要根据免税规模和免税力度而定，后期需要跟踪。

但免税大环境是增量市场而非存量博弈，所以会抵消一部分竞争压力。

（4）上海机场和中国中免的区别

经常有人拿上海机场和中国中免比，大多数人的观点是为什么不直接持有中免，而去关注震荡一年多的上机。我的观点是，上海机场是流量霸主，而中国中免是变现渠道，未来还是流量为王，这也是易方达张坤重仓上海机场的主要逻辑。

三、业绩预告没达到预期的原因分析

2020年上海机场净利润为-12.9~-12.1亿，中位数为-12.5亿，低于预期市场。最主要的原因是《补充协议》的签订让上海机场没有拿到41.58亿的保底提成，拿到的是11.56亿，比原合同少了30亿，所以导致利润大降。

2020年业绩亏损的根本原因还是疫情导致客流量大降，即便《补充协议》有点“城下之盟”的味道，但也情有可原，再去追究也没有任何意义了。

四、个人对上海机场的应对策略

大家很关心上海机场之后该如何操作，是卖还是买？我结合自己的想法说下接下来的策略。

现在的上海机场正被大量做空情绪笼罩，到底跌多深无法猜测，所以我不会着急参与，也就是说短期不买也不卖。但是如果上海机场跌到1000亿以下，我会考虑陆续补仓，道理很简单，上海机场值这个价，即使有疫情和市内免税店的干扰，但本质上依然是个非常优质的公司。（周二市值1233亿元）

准备买入或手中已经有上海机场的朋友做好心理准备，疫情在全球得到控制大概率要到2022-2023年。拿不住长线的朋友不建议去赌短线反弹，市场的情绪疯起来什么都干得出，喜欢做长线的朋友可以考虑，推荐关注上海机场，罗斯柴尔德说过“当血流街头，才是买进的时候”。

五、总结

（1）2020-2025年保底销售提成发生重大改变，保底提成根据国际客流量灵活变动，不再设置下限，但免税提有上限限制，对上机短期造成一定影响。

（2）上海机场的根本逻辑并未发生动摇，市内免税店的影响仍然需要跟踪，短期因为疫情影响承压较大。

（3）上海机场2020年业绩不达预期主要原因在于《补充协议》的签订使得免税提成大降，根本原因是国际客流量大幅下降。

（4）不建议短期参与上海机场博反弹，情绪并未释放完全，推荐长期投资者关注。